先週は米国経済に関するいくつかの発表があった。まずは、昨年GDPの最終改訂で明らかになったところでは、昨年第4四半期の米国企業の利益は29%の伸び(1984年以来最高の成長)を記録して、年間では1兆699億ドルという史上最高の膨大な額にのぼった。生産性の伸びは5.4%とこれまた大きな伸びで、賃金上昇の3.6%を大きく上回っている。基本的には、儲けが増えている程に労働者の賃金が増えていないということと、ドル安の影響が大きい（別に輸出がすごく増えたって事じゃなくて、ドル安のおかげで米国企業の海外部門の利益がドル換算すると大きくなったってこと）。

賃金の伸びがそれほどでもないって事で、消費者の意識はイマイチかっていうとそれがそうでもなくって、ミシガン大学の消費者信頼感指数(Consumer Sentimient Index)のデータは大方の予想を裏切って94.4から95.8に上昇している。実質で見た消費支出が増えてないんで、がっかりしてる向きも多いみたいだけど、これは自動車の超低金利ローンなどの販促が例年第1四半期にはあまり行われないせいじゃないかっていう見方がある。

先週発表のトリは、いわゆる「ベージュ・ブック」、地区連銀経済報告だ。雇用に関しては相変わらず低調としながらも、「レイオフの減少と、ゆるやかながら雇用の増加」が見られるとして、一つ前の報告よりもやや明るいトーンとなっている。また、製造業に関しても業績の拡大が続いているとしている。ただ経済の拡大にも関わらず、小売価格は「非常に安定的でゆるやかな上昇」としており、あいかわらずインフレの兆しがみられないとしている。

とゆーことで、当面緩めの金融政策が継続され、不動産などの資産価格は上昇し、消費者はあいかわらずそこそこ楽観的という状態が続きそうな具合ではある（いつまで続くかはわかりませんが）。

国際経済メールマガジン３月25日配信分(第36号)：

なぜ信用膨張はバブルを呼ぶのかという問題をウォートンのAllen先生とニューヨーク大のGale先生の理論をダシにして紹介した駄文です。基本的にはPrincipal-Agent問題の定式化といえます。
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アメリカで大規模なバブルが進行中という懸念が広がっている。それとともに金利をそろそろ上げないと、最後には強烈な調整になるという論調も目立ってきている(モルガン・スタンレーのStephen Roachとか、英国のThe Economistとか最近ではNew York Timesまで)。2000年以来、パブリックセクターと民間をあわせて借金は6.5兆ドル（！）増加しており、消費者は不動産の値上がり等を背景に借金まみれになりつつ消費（と投資）を続けている（昨年１年で家計の借金は9000億ドル増加している）。

アメリカ経済は1999-2000年のハイテクバブルの崩壊をそれほど傷を負わずに切り抜けたけど、これはもちろん大規模な財政出動と金融緩和によるものだ（連銀の連中は日本のバブル崩壊に関しては相当研究していた）。ただこれが結局、不動産などのバブルを呼び起こした、ってのが大方の主張だ。

では、連銀は早期に金利を上げるだろうか？その答えはたぶんノーだ。経済があるていどバブル化してるのはたぶん確かだけど、今までの発言を見る限りアラン・グリーンスパンは金利引き上げによるバブル抑止は適切な政策ではないと考えているフシがある。つまり、バブルが崩壊した後、大規模な流動性を市場に注入して崩壊のダメージを和らげるのが中央銀行の役割であって、中央銀行は資産価格の上昇に対して金利政策で対応すべきじゃないって事（ただいまや金融政策は相当ゆるんでるからバブルがつぶれたらどーすんのってゆー意見も多いけどね）。

で、これが妥当かどうかって事になると、意見がわかれるとこだ。米連銀でもBernankeとかは大昔から、最近では欧州のセントラルバンカーの多くも資産価格の異常な上昇に対しては中央銀行が早期に金利政策で対応すべし、という主張をしている。バブルが崩壊した時の経済的ダメージを考えれば、まぁ、一見まっとうなように見えるけど、これはお利口さんたちが考えるほど簡単なモンじゃない。

一般的に言えば、資産価格は経済のファンダメンタルがあがっても上昇するし、バブルでも上昇する。それに資産価格は株を見ても分かるように、将来の価格を先取りする（今500円のモンでも将来1000円の価値になると分かったとたんに1000円になる）。で、中央銀行の連中にとっても資産価格の上昇のどれだけがバブルでどれだけがファンダメンタルに基づくものなのかを見分けるのは結構難題だ。つまり、資産の（将来の）適正価格に関して中央銀行が判断し得るか（そして判断してその結果金利スタンスまでを変更するべきか）どうかっていう問題になると、誰も単純には答えられない（金利政策は資産価格だけじゃなくて経済の隅々にまで影響を及ぼすしね）。それに経済にあんまり口をはさむと先人が苦労して確立した中央銀行の独立性にまで火の粉がふりかかる可能性もある。

あと、低金利は長期的な経済成長に関して必ずしもプラスではないって事は以前のメールマガジンでも書いたけど、低金利が合理化されるケースがひとつある。それは経済成長があんまりにも遅くって雇用等の経済資源の利用が低調な時だ。つまり、リスクの割にリターンが低くっても、（失業とかで）資源が完全に遊んじゃうよりはマシでしょっていえるときだ（低いリターンでもゼロよりましってこと）。現在のアメリカがこれにあてはまるかどうかもこれまた議論のわかれるとこだけど、少なくとも雇用とインフレ率を見る限りは、金利を近い将来上げるっていうスタンスに変える程ではないんじゃないかしらん。でも投資には気をつけてね（ウォーレン・バフェットなんかも、今はなんでもかんでも高すぎてとても買う気にならんなんて言ってる）。

アメリカでの雇用はサービス産業でさえ、ここのところ伸びが低いけど、理由として良くあげられてるものの一つに（ブッシュの政策を除いて言えば）、ITによる生産性の向上がある。つまり、ITのおかげで（せいで）昔より少ない人数で昔と同じ仕事ができちゃうって理由だ。そこでBLSのデータから、どんな仕事がふえて、どんな仕事が減ってるのかちょっと見てみた（けっこうヒマ人？）。アメリカで起こってる事は結構時間差をおいて日本でもおこるんで、どんな傾向なのか興味のあるとこだ。2003年2月から2004年の2月の1年間の雇用の増減をアメリカの主要サービス産業に関して見ると下のようになる。

卸売・商業　　-21,000
小売り　+24,000
運輸・倉庫　-56,000
ユーティリティー（電力・ガスなど）-5,000
通信　-52,000
情報（通信以外）　-17,000
金融　+54,000
プロフェッショナル、ビジネスサービス　+253,000
教育・医療サービス　+291,000
娯楽　+86,000

ふーむ。たしかにシステム化で効率化できそうな仕事は減ってるとゆー見方も出来る。プロフェッショナル、ビジネス・サービスってのは、IT関係、法律、広告、エンジニアリング、コンサルティング、会計などなどのサービスだが、たしかに医療、教育と同様システム化で人減らししてどーこーという仕事じゃなさそうに見える。オフショアリングでインドとかにサービス関係（システム開発やら、遠隔医療やら）の仕事が流出してると騒がれてるけど、数字で見る限り全体としてこの手のサービスのアメリカにおける雇用は伸びてるってのがわかる。たぶんこの手の傾向は日本でもあきらかになってくるだろう（もうなってるかしら？）。

メールマガジン3月9日配信分（第35号)：

ドイツ経済が振るわないといわれだして早10年にもなろうとしています。ドイツ統一のせいだとか、高福祉のせいだとか、労働市場の柔軟性が無いからだとか、いろいろ言われていますが、最近はやってきたのが、「低資本コストによる恒常的低リターン体質」論です。これって日本に似てる？？
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ついこの間まで円高で大騒ぎだったのに、すこし円安に振れてきてる。もちろん政府の大規模な介入もあるけど、基本的には円ドルの関係よりも、ユーロ・ドル間のユーロ安にひきずられている面が大きいような気もする（円高の時と同様にね）。

ユーロ安に関しては、ユーロ圏の経済データがいまいちパッとしないためっていう解説が多いんだけど、どうだろう？一部ではこの間までのユーロ高はイラク戦に反対した欧州に対するアメリカによる「お仕置き」だってな話もあったんだけど（かつてバブル経済の直前に膨大な対米黒字を出してた円が槍玉に挙がったみたいにね）、この話はちょっと面白すぎてすぐには信じがたい（でも面白い）。

どちらにしても、ユーロ安で欧州中銀はますます利下げの理由がなくなり、そーすると欧州経済の牽引車（とゆーかお荷物？）のドイツ経済は引き続き低迷する事になる（かもしれない）。ドイツ経済が低迷すると欧州圏全体の経済はパッとしないから、ユーロがあがる理由はますます無くなる（かもしれない）。そーすると円も？（いやいや、こればっかりはよくわかりませんね）。ドイツ経済に関しては今度の国際経済のメルマガで書いてみようと思ってます。